주식투자는 심리전쟁 : David Dreman (1992

오랜만에 읽어보는 주식투자론 이정호전무(56년생), 나보다 5,6년정도 앞서서 (대략 6년, 내가 중 1때, 대학 1년정도의 간격) 소장하고 있는 2권의 하나를 기증받다. 1960년대 자료가 나와있어서 반가웠고, 읽다보니 1970년대까지 카바하고 있어서, 나의 초등, 중고등시절을 보완해 주고 있다. 이 시기는 웬지 감질난다. 내가 실제로 살아온 세대인데, 그때까지만 해도 지식은 너무 모자란 상태였다는 점에서. 이제 1980년대 이후의 상황은 지식과 경험이 동반되는 의미있는, 큰 실수하기 힘든 (웬만해서는), 시기인데,  이번에 이 책을 읽으면서 그 기간을 extension 시켰다는 데 가장 큰 의의가 있다. 당연하게도, 이런 기간의 연장을 통해 투자성과를 개선시키고 안정화시키는데 더 큰 의의가 있음은 물론이고, 이를 적절히 전파 교육함으로써 주변에 도움을 주어야 함에 또다른 중차대 의미가 있을터이다 1957년 스프트니크 인공위성 발사성공 무용가 Nicholas Darvas : How I Mad Two Million Dollars on the Stock Market 1961년 피크 : IBM PE 81qo, 폴라로이드 164배, 제록스 123배      S&P500,  1949년 7배 --> 1961년 22배 Gumnslinger의 부침 (총잡이, 속사의 명수)( 이들 젊은이들은 시장에 새로운 감각을 가져왔다. 새로운 게임의 규칙은 선배들이 좋아하는 우량주를 무시하고, 새로운 종목, 개념종목 (Concept Companies) 집중투자 1960년대 헤지펀드 개시 1970년대의 폭락으로 헤지펀드 파멸, 그 보수로 생활하던 운용자중에는 갑자기 수입원이 없어져쇼ㅓ 바텐더, 구두수선공, 자동차 운정수가 된 사람도 있었다 가장 중요한 것 : 개념, 스토리 National Student Marketing"  68년 4월 6불 --> 연말 82불, --> 69년 143불 이는 시장 전체가 하락하는중 만들어진 개념주식 (스토리주식) 당시 란델 사장은 "젊은이 시장"이라는 완벽한 아이디어를 이용하여 월가를 현혹시켰다. 월가에 낭만을 주는 이상한 재능. 분석가들은 사장의 성이나 요트에 초대받기만 할뿐이지 중요한 점을 조사하는 감각은 마비되어 있었다 합리적인 분석보다는 "이미지" 다우 68년 12월 985 --> 70년 5월 631로 35% 폭락 Gunslinger 집중 종목이 더 폭락 열광자의 공통점 개념에의 몰두, 신중함의 방치 시장참가자 모두 부와 안락의 개념에 취해 있다 "벤자민 그래함씨의 문제는 그가 이 시장을 이해하지 못한다는데 있다" 묘한 것은 각각의 최고치로부터 하락률이 대략 90%수준이다 1950년대 증권파동 대증주 (거래소주식), 증금주, 해운공사주, 미곡창고주 대증주 3월 2일  2환 50전 --> 월말 9환 90전 약 4배 급등 대증주의 거래비중, 전체의 절반 이상 증권거래소 직원들 보너스 1년에 1,200% 지급, 최고수준 1962. 6.10 통화개혁 : 10대 1 원화탄생 하루벌이 노무자와 영세민들은 당장 막힌 상거래에 식생활을 걱정 한전주 7만환 *7천원), 은행주 8만환 (8천원) 버블의 양대지주 : 토지와 주식 버블경제는 경제성장과정에서 창출된 소득의 일부가 소비되지 않고 축적되어 이것이 자산이라는 스톡의 형태를 취하면서 형성되기 시작, 그 양대 지주가 토지와 주식 토지와 주식이든 항상 일부만 매매될뿐임에도 불구하고 거기에서 형성된 가격이 전체의 가격을 결정하는 것으로 간주된다. 이 시가총액은 계산상의 가치일뿐 투기화된 스톡의 세계에서는 참가자들의 "장래에 대한 기대, 예상"이라는 고도의 심리적 요소가 게재되기 때문에 가격이 대단히 불안정하다. 즉 매수자는 처음부너 "매도를 목적으로" 사기 때문에 사는 순간 "잠재적인 매도자"로 변하여 시세가 하락하기 전에 팔아버리기 위해 기회를 노린다 동경주가 72년 7천엔, 84년 1월 만엔, 89년 12월 29일 38,915엔 사상 최고 다우 84년초 천불, 87년 1월 2천불 경제의 실물과 금융의 괴리 이런 스톡 세계를 구성하고 있는 각종 자산의 수급거래는 한계적인 flow 거래라는 점에 있다. 2만엔의 평균주가라고 하는 것은 평균적인 스톡의 실력이 아니라 그 일부부인 플로우의 시장가격에 지나지 않는다 플로우의 지디피 규모로 볼때 미국의 거의 절반에 불과한 일본이 스톡의 주식과 토지로는 미국을 크게 상회하고 있다. 특히 전 국토의 면적이 미국의 25분지 1밖에 되지 않은 일본의 지가총액이 미국의 4배가 된다는 것은 일본의 지가가 미국보다 백배난 비싸다는 이야기다 88년 일본 배당수익률 0.5%, PE 54qo,  미국 3.7%, 12배,  영국 5%, 10배 수준 NTT 시가총액이 독일시장 전체보다 크다 동경 미나토구 평당 6천만엔 (주택지) --> 토지입각형 일본경제 전문투자자의 행태 충분한 조사없이 인기종목 매수, 집중투자 전망 좋은 기업이면 높은 주가에도 계속 매수 (one-decision company) 펀드매니저 : 많은 매매경험을 통해 훈련되었고ㅡ, 대부분의 경우 머리가 좋고 근면하며 능동적인 사람들 그런데 전체적으로는 운용성과 좋지 않아서 혼란스럽다. 당황스럽다 David Dreman Psychology and the stock market : Investment Strategy beyond Random Walk The New Contrary Investment Strategy 군중이 되지말고 分衆이 되어라 1부 : 투기와 버블의 역사 2부 ; 전문가의 운용실적과 분석 3부: 월가의 집단사고 4부 : 매매전략은 있는가? 수년간 열심히 벌어도 얻기 어려운 수입을 기껏해야 수일 또는 수주간에 얻을 수 있다. 주가상승이 항상 화제가 되고, 크게 돈을 번 이야기가 입으로 전해지면서 미화된다 Tulipmania concept : 8250불 --> 75불 폭락 군중은 이미지로 생각한다. 주관과 객관을 거의 구별하지 않는다 South Sea Company (1711) King George 1세, 초대 회장 1720.1월 129파운드, --> 6개월만에 1천파운드 상회 당시 사교계에서는 남해회사 이야기가 난무했고 동사 주식을 갖고 있지 않은 사람은 유행에 뒤떨어진 것으로 보였다. 동사 시가총액이 당시 전 유럽 현금잔고의 5배에 달하다 세계의 많은 문제는 객관적으로 정의할 수 있는 기준이 적고, 평가가 어려운 것이 많다 (최선의 정당은 어디고, 이 주식은 어느정도의 가치를 갖고 있는가 등) 정보가 애매하고 복잡하면 할수록, 우리는 확실성을 추구하기 위해 또 자기 의견의 옳고 그름을 판단하기 위해 타인에게 의지하려한다 : 사회학적 비교과정 사회적 현실 : 어떤 집단이 현실을 어떻게 받아들일까 하는 것이다. 이게 객관적 진실과 거리 멀어도 유효성은 있다 1) 최초의 아이디어가 재미있네 2) 가격이 일관되게 상승하는 걸 관찰 --> 개념이 넓게 지지되고 있음을 인지 3) 이 가격수준이 정당한가?  --> 바보이론 : 누군가 사줄 사람 있으면 지금 산다 1700년대 당시에 이미 "영구동력의 차바퀴, 바닷물에서 금캐기, 박하에서 석유추출, 아연에서 은캐기" 등등 또 해적 제압하는 배를 사기 위해 성지의 소금공장을 만들기 위해 가난한 노동자들에게 팔목시계를 공급하기 위해 런던 도로 포장을 위해 아일랜드 ㅅ늪지대를 말리기 위해 병원이나 사생아를 위한 집을 건설하기 위한 새로운 회사가 설립되었다 목적을 달성하기 위해 의원이나 행정부대신, 국왕이 총애하는 여성 서너명에 현금이나 주식 등 다액의 뇌물제공 뿐만아니라, 자금이 아이디어 소기업으로 나가는걸 예방하기 위해 소기업 추출법안 제정강행 : 1720년 7월 12일 "포말회사법" 경영진은 소기업 4개사를 상대로 소송제기 승소. 이것이 동사에 악영향의 부메랑. 즉, 남해회사 그 자체도 이들 소기업의 대형판에 지나지 않다는 인식확산의 계기 더우기 프랑스 미시시피회사의 도산소식, 스페인국왕의 특권배려에 대한 의혹제기 등, 악재도 부각 군중의 집단사고, 집단속에서 광기에 빠진다. : 1853년 Charles Mackay, Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds 상승시세에서 투자가치가 과대평가, 똑같이 하락시세에서도 가치는 무시된다 플로리다 부동산 붐 거대한 투기열을 최후에마구 부추긴건 신용공여의 완화 매수자는 10% 계약금만으로 곧바로 전매할 수 있는 권리도 생긴다 바보이론 : 더 한층 비싼 가격으로 당신엑데서 주식이나 부동산을 살 사람이 있다고 한다면, 그 행위는 정당화된다 1929년 대공황 미국 젊은 노동자들, 각고의 입지전적인 노력보다 오히려 뜻밖의 성공에 의해 쉽게 부자가 되고 싶다고 생각하는 경향 증가, 그 실현수단으로 주식시장 참여 증가 풍부한 자금, 저금리, 10$정도의 낮은 신용거래증거금률 투신은 증권사에게 위탁수수료뿐만 아니라, 증권회사가 팔다남은 인수주식에도 개입 1928년 다우는 48% 상승 20%로 금리가 상승해도 월간으로는 1.67%에 불과, 일방적인 주가상승은 월간 10~30%에 육박: 당시 사고방식 최초 하락 : 10월 3일 특별한 경고도 없이 발생 10월 15일 예일대 I. Fisher교수 : 주가는 Plateuing 발표 10월 29일 (암흑 화요일) 1932년 7월 8일 : 41로 최저치 기록 윌리엄 듀란 30년대 후반 뉴저지의 식당에서 접시를 닦았고, Mike Meehan 정신병원 입원, Jesse Livermore 뉴욕 호텔에서 권총자살, 윌리엄 휘트니는 사기죄 투옥 왜 인기업종이나 종목에 의견이 일치할까? 이 일치된 의견이 왜 틀릴까? 왜 과거의 실패의 원인이 되었던 걳과 동일한 방법에 의해 새로운 인기종목이 선정될까? 추세선은 중요하다. 한번 시작되면 좀처럼 멈추지 않는다.  시장은 오를때 오르는 놈을 골라서 올라타야한다. 여기에 어떤 이론도 정당성구축도 있어서는 안된다 월가의 집단사고, 복종심리 사려없는 복종과 연회기분의 동호회 분위기 속에서 문제삼지 않고 넘어가는 집단적 오인 회의 리더가 무의식중에 주는 부담은 남는법 올바른 결정을 행하는데 필요한 독자적 의견이 후퇴하고 의견의 일치를 구하는 경향이 높아진다 "튤립의 줄기" "복합기업" 등 gunslinger를 천재라고 보았으나, 그건 고작 1~2년의 수명에 지나지 않았다 자신감 상실의 원인은 실패에 대한 공포감 평균적인 의견이 가장 사랑스럽다고 생각하는 얼굴을 고르기 (케인즈) 펀드매니저는 폭락하는 인기주를 그 기간의 최저가 근처에서 매각해도 문제가 되지 않는다. 오히려 그 종목을 보유하지 않고 있는게 더 문제다 시류에 역행해서 성공하는 것보다 시류에 따르다가 실패하는 편이 평판은 좋은법이고 이것이 세상사인 것이다 다른 사람과 다른 행동을 취하는 것은 항상 위험이 따른다 리서치는 투자라는 비즈니스에 종래 없는 것 같았던 과학적 측면을 부가햇다. 자산운용업도 그렇지만 리서치업무도 고정비가 드는 일이다 틀릴 위험성이 높으면 높을수록 그리고 객관적인 평가척도가 적으면 적을수록 인간의 행동이 일치하는 경향이 강해진다 대세에 따른려는 경향 이제 정보는 풍부하나 내용은 무난하기만 ㅎ사다 인간은 자신이 동의하는 정보는 간단히 받아들이는 경향이 있다 대담한 발상의 ㄱㄹ여, 순종을 재촉하는 강한 충격 매니저와 분석가의 의견은 일치하는 경향이 있다 안전할지는 몰라도 비인기업종을 추첞서는 좋은 반응을 얻을 수 없다. 이상과 현실과의 싸움에서는 후자가 이기는법 사람들의 상호의존이 점점 강해진다 : 타인지향성 선량한 사람들이 권력의 요구에 굴복ㅎ여 엄격하게 무정한 행동을 취했다. 또한 관대한 남자들이 권력의 올가미나 지각의 억압에 의해 엄격한 행동을 완수하였다. 월가의 냉정한 환경은 권력복종의 경향을 강하게 한다 갱니에게 자신의 소속집단이 매력적일 경우 영향력이 강해진다 불안과 스트레스가 커짐에 따라 협조의 요구가 강해진다. 확신한건 아무것도 없다. 최고의 지성, 조사, 최대한의 노력을 한다해도 바람직한 결과가 나오는 것도 아니다. 이런 상황의 바탕에서 조직내에서의 협조나 외부의전문가의 의견에 동조하려는 기분이 강해지는 건 당연하다. 그때문에 투자위원회가 중대한 문제점의 해명과 구성원에게 안도감을 부여하는 역할을 한다. 집단사고는 어디나 있는데 월가에선 훨씬 심하다. 이는 불확실성, 간단없는 변화, 어수선하기 때문 별안간 의견을 크게 바꿔도 아무도 비난하지 않는다. 시장은 대단히 주관적이고 심리적이기 때문에 복종이나 집단사고에 빠지기 쉬운 법이다. 이래서 위원회나 집단이라고 하는 것보다 독자적 사고를 필요로 하는 요인 믿는것은 보는게 아니다. 자신이 보고 싶은 것을 보는 것이다. 투자자는 전망좋은 기업은 과대평가, 그 반대는 과소평가하는 경향. 오히려 적자회의 주식을 적자계상 1년후에 매수 경우 평균 투자성과 1년후 25%, 5년간 158%로 지수를 확실히 상회 놀랄수 밖에 없는 양극화 1948년 PE 5.8배, 1961년 19.4배 128개 종목의 피이 10배 이하, 반면 38종목의 피이는 30배 이상 Avon화장품 시가총액이 미국 철강업 전체보다 컸었다 1973년 봄, 소수 주식에 대한 기관투자가의 집중투자에 대해 상무성이나 기업경영자는 우려를 나타내고 상원에 조사위원회가 설치되었다. 1973년 중반에 많은 기업의 주식시장 자금조달이 곤란하게 되었다. One-decision 종목 1913년 어떤 투자가 상정해보자. 6대강국의 채권권 매입, 10년 보유했다치자. 러시아, 오스트리아, 헝가리, 독일의 채권은 가치가 없어지고, 영국과 불라서는 인플레때문에 큰 폭 가치하락, 오직 미국채만이 여전히 가치 유지.  지구상에서 영원한 건 없다. 양극화 시세에서 이익전망이 명확한 걸 산다고 하는 톰종목 전략, 그에 반대하는 이유가 여기에 있다. 톱종목 리스트는 다른 대형주보다 피이가 5배~10배나 주는 집중화를 초래한다 유동성 함정 : 매도의 방아쇠가 된건 대부분 업종전망이 명확하게 보였던 기업의 이익이 예상을 하회한다는 뉴스였다 매도를 서두르는 고객은 흔지 지정가 아니고 성립가로 주문내기 때문이 스윙폭 크다. 따라서 1974녀늬 매수 일변도종목의 폭락과 그 후 공화의 확대은 1929년의대폭락 이후 볼 수 없었을 정도의 규모였다 공황과 집단사고 같은 종목에의 과도한 집중 일시적인 전망의 명확성 우량기업을 분별없이 매수하는 장 오히려 기관투자가가 시세의 하락을 가속화시켰다. 시세 바닥이었던 가을 기관의 현금비율은 73년의 13.5%에셔 19%로 상승.  오히려 놀랍게도 70년대의 하락시세를 멈추게 한건 놀림받아왔던 단주투자자인 일반 대중투자자였다. S&P 500  72년 고점 124에서 74. 10월 저점 62까지 50% 하락. 기관화--> 집중화-->버블 트리거 개인투자자는 세련되지는 앉았지만, 성과에 대한 압력에 집단사고의 희생이나 복종의 덫은 벗어난 있다. 주가변동 억제의 역할을 수행하고 있다. 투자운용업계, 효율적시장가설로 조언이 불필요하다는 분위기에 긴장하고 있다 명탐정의 가정 : 매우 비현실적이다 "순조롭게"라는 말은 5%일까, 25% 또는 50% 일까? 입수 정보의 진위도 쉽지는 않다. 기업은 정책적 배려를 하면서 정보는 내놓는다 회계사 완전하지 않다. 보수와 긍정의 차이는 50% 정도씩 숫자차이 가져 온다. 회계사 자신들만의 문제가 아니고, 회계 자체의 불완전, 애매함에 있다. 2차대전 초에 독일군 기갑부대에 창들고 돌격했던 폴란드 기병의 비유: 효율적 시장가설, 명탐정 가정, fucking! 심리는 급변하는 법. 사람은 정신면에서 줄거리를 같이 하고자 노력하나, 심리는 순간순간 급변한다 18세기부터 19세기의 합리주의 전성시대에 경제학은 태어났다. 17세기까지는 개인의 역할에 대해 국가의 이해관계에 적합하도록 엄격하게 규제한다고 하는게 일반적이었으나, 18세기까 되면서 인간은 자신의 이성을 갖고 자신의 인생설계를 할 수 있다는 생각으로 바뀌었다. :아담 스미스, 보이지 않는 손 가격은 가치에 수렴한다. 경제인이기 때문이다라는 frucking assumption에 revert continuously 상관관계는 통계적으로는 중요할 지 모르나 인과관계의 증명이 되지는 못한다 전문가의 투자성과가 뒤지고 있다는 발견. 천동설은 효율적시장가설이 제기했던 2가지 기준에 일치. 예측적, 설명적. 불행하게도 틀렸다는 점 phlogiston 연소이론도 마찬가지. 과학은 원하는 세계가 아니고 현실의 세계를 관찰하는 것에서 시작하지 않으면 안된다. 수학.통계적 수법이 과학적 관측으로 바뀔 수는 없다. Wollen --> Sein 지식과 독립심을 가지고 있어야. 심리적. 금융적 사고를 가져야 해석과 심리적 반응은 통상 한 시기에 같은 방향으로 작용하기 때문에 변화를 증폭하는 경향 인기주 27종목의 피이 추이 : 71년~73년 고가시절 60배,  74년 저가시기  9.6배 해석이 심리에 영향 미치는 것보다 sentiment가 해석에 미치는 증폭효과가 어마어마하다 전망 불확실 주식포트폴리오 성과 > 그 반대의 경우 전문가를 비롯, 인간은 비슷한 실수를 규칙적으로 반복하는 경향. 이를 주목하면 성과 낼 수 이싿 최고의 찬스는 현재 시장에서 인기 없는 대기업의 주식을 고르는 것 수익의 저하는 영속되지 않는다. 대기업은 놀랄만한 생명력, 복원력 갖고 있다. 실적개선이 시장에 의해 주목되는 정도가 빠르다 이상적 포트폴리오 : 최저 10개, 15~20종목 편입해야 게다가 자신의 방법론을 사람들에게 얘기하면 그 단순하다고 할 수 있는 방식에 놀랄지도 모른다. 그 투자전략은 하등 흥분을 부를리가 없다. 인간은 사회적 동물이다. 고독하게 살아가기에는 커다란 압력이 있다. 투자전문가에게는 집단사고의 압력이 추가 가해진다 periodic detachedness, 인간은 감정적 편견을 제거하는 수단이 기본적으로 없다. 항상 과잉반응하는 경향 강한 독립심과 결의